作者 | 黄绎达
编辑 | 张帆
封面来源 | 视觉中国
2025年4月以来，A股大盘开启了一轮连续上涨，截至9月30日，整整6个月的时间里，上证指数上涨了25%，根据涨幅和节奏，可以说目前的A股正处于牛市中。解释当前市场的一大主流观点，A股今年牛市的核心驱动力是流动性：即所谓的‘水牛’。
图：上证指数今年以来走势；资料来源：wind，36氪
在A股富贵泼天的同时，北交所在今年的表现同样亮眼。北证50指数年初到3月中旬的一波上涨，基本上填平了去年11、12两月的下跌缺口；进入4月后，跟随A股又开启了新一轮的连续上涨。虽然中间有过一段连续调整，两轮上涨积累的涨幅颇为可观，截至9月30日，北证50指数年初至今的涨幅已高达 47%。
图：北证50指数今年以来走势；资料来源：wind，36氪
过去交投比北交所还要平淡的B股，在今年也有几轮波段行情，特别是国证B指从今年6月中下旬以来出现了一轮连续涨势，到9月中旬，期间最大涨幅超过10%。
那么，前些年不温不火的北交所为何在今年行情爆火？
从北交所今年以来的行情表现来看，北证50从春节后到3月中旬的那一轮反弹，主要由DeepSeek概念发酵，由此开启了对科技股的价值重估；4月中旬开始的更强一轮反弹中，半导体、人形机器人、新消费、创新药、并购重组等题材表现活跃，主线行情在这些活跃题材板块中快速轮动。
由此可见，北交所在今年的行情节奏及对应的热门题材，基本与A股重合。A股牛市受益于流动性相对宽松的同时，北交所的交易活跃度也在今年有着明显提升。
反映到数据上，今年以来北交所的日成交额在大部分时间都超过了200亿，峰值水平达到了528亿，虽然没有突破去年924的高点，但相比前几年已然是大为改善；换手率方面，北交所在今年以来的日均换手率为9.9%，高于A股主板和两创。
图：北交所的日成交金额；资料来源：wind，36氪
在流动性相对改善驱动A股走出‘水牛’行情的同时，北交所长期以来的流动性不足问题也得到了明显改善。基于我国流动性的信用分层，权益市场中沪深两市通常率先受益，然后再外溢到北交所、新三板等非主流市场，并受赚钱效应驱动，以上是今年北交所活跃度显著提升的主要原因之一。
除此以外，北交所的以小盘股为主，股价本身弹性就比主板更高；而且，北交所除新股外的涨跌限制为30%，为资金博弈提供了更大空间。因此，中小盘叠加更灵活的交易制度，也是今年北交所交易活跃度提升的核心因素。
反映到指数涨跌幅上，截至9月30日，北证50今年以来的涨幅跑赢中证2000、国证2000等同为中小盘定位的主板指数。但值得注意的是，北证50在同期跑输创业板指、科创50等双创指数，主要源于其更高波动的特性对收益也会产生负面影响。
图：北证50与相关股指今年以来涨跌幅；资料来源：wind，36氪
近年来，北交所的新股质量有明显提升，而且目前IPO储备充足，进一步提升了对投资者的吸引力。而且，随着开始启用“920”新代码，北交所与新三板在交易标识、市场定位上的区隔将更加明显，帮助投资者更清晰地识别不同市场层级的标的，更有利于提升北交所在多层次资本市场中的独立辨识度与专属定位。
长期来看，通过鼓励中长期资本入市，北交所的交易活跃度有望进一步提升。近年来，鼓励中长期资本入市是资本市场的热门话题，针对北交所，主要引导私募基金、政府引导基金、产业基金等加强对专精特新中小企业的投资力度，鼓励社会资本“投早投小投创新”；作为长期资本的公募基金亦参与其中，北证50指数基金在近年来明显扩容，这也是北交所吸引力提升的例证。
在北交所的投资方向中，短期题材驱动的趋势非常明显，特别是在今年，多个热点题材快速轮动，与主板相比，既有相似之处，自身的特点也尤为突出。在今年一季度， 北交所的交易主线与主板高度重合，AI相关、人形机器等概念交投火爆。
在同期排名居前的个股中，新赣江、志晟信息是典型的AI应用概念股；华原股份、立方控股、昆工科技、克莱特、并行科技等属于算力基建；万达轴承、浩淼科技、春光智能、明阳科技、同惠电子等都是人形机器人的热门股票；常辅股份受可控聚变概念的影响，上涨行情一直持续到了今年二季度。
进入今年二季度后，北交所的交易主线更加多元化，同时板块轮动也有一定加速。从题材切换来看，一部分在一季度配置了科技股的资金逐步转向新消费，锦波生物、芭薇股份、路斯股份、康比特、太湖雪等消费题材因此而明显走强；随着行情的进一步演进，军工、航空航天、创新药、航运等板块都是北交所的热点，相关个股在这一时期大都出现了明显上涨。
在交易热点题材的同时，基本面扎实的个股同样吸引投资者关注。从北交所今年中报的整体表现来看：汽车产业链的收入与利润均呈现出较强的增长势能；消费板块利润整体承压的同时，收入端已出现了明显改善；机械设备行业呈复苏态势，收入与利润的增长均有改善；医药行业受益于今年BD出海利好、叠加政策面的边际改善，共同驱动行业整体的业绩增长。
在上述基本面占优的行业板块中，绩优股的表现相对更加强劲。比如消费板块中的一致魔芋，作为新消费的典型代表，由于魔芋市场需求持续旺盛，公司近两年的业绩增长颇为亮眼，年初以来的最大涨幅超过了300%；再比如汽车产业链中的开特股份，受益于汽车销量的持续增长，带动传感器类、执行器类等产品的需求旺盛，公司近两年的业绩增长相当强劲，同时布局人形机器人赛道，在业绩驱动结合热点题材的投资逻辑下，开特股份在今年的最大涨幅约280%。
估值方面，北证50指数的PE-TTM在近期已经超过了70倍，对应估值的历史分位在95%左右。尽管目前预期向好，有望推动热门板块的估值中枢上移，但安全边际相比前期已经明显弱化。再横向来看，北证50目前的估值水平虽然远不及科创50，但也已经大幅超过创业板指，热门个股的估值相对主板存在明显溢价，北交所在当下的估值风险不容忽视。
图：北证50指数估值及历史分位；资料来源：wind，36氪
B股之前的处境与北交所类似，主要也是受制于流动性不足的问题，市场长期交投非常清淡。而今年B股短期出现的交易活跃、指数上涨，主要是由短期内的净流入资金驱动，本质上也是受益于中国权益市场流动性充沛的大环境。
展望未来，B股未来潜在的长期发展机遇，首先是转板机制的完善，为投资者提供了更多退出渠道；同时，简化开户手续，可以让更多投资者参与其中；而流动性长期的合理充裕，则有利于改善B股市场的交易活跃度，对投资者而言，也是多了一个选择。
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